财务投资标准3 净资产收益率大于10%
杜邦财务模型是“事后诸葛亮”净资产收益率《ROE》是净利润与净资产的百分比，用来衡量公司运用自有资本《原始本金及历年积累的留存收益》的效率。数值越高，说明原始股东的投资收益越高。
净资产收益率不同于总资产收益率，总资产收益率是净利润和总资产的比率。企业总资产可以划分为以下两部分。
一部分是净资产，也称股东权益，由公司成立时的实收资本金和历年分红后的净利润剩余《也称留存收益，会计上是资本公积、盈余公积和未分配利润的总和》组成；在某些特殊情况下，资产评估增值和资产市场溢价也计入净资产，但是按照中国会计准则，该部分增值和溢价不得计入利润。另一部分是企业总负债，即企业借款和暂时占用的资金。一般来讲，企业或多或少都有一些负债，借钱生钱、借鸡生蛋不仅是金融企业主要盈利手段，也是企业实现快速发展的有效途径。
企业负债经营简称为财务杠杆，财务杠杆可以提高资金使用效率。当然，杠杆过大，即借款太多而导致的负债率太高会加大企业财务风险。但总体上来讲，财务杠杆可以在企业净资产不变的基础上扩张业务，增加收入，从而提高企业盈利，进而提升净资产收益率。
净资产收益率不受送股、转增股本等因素的影响，而其他指标如股价或每股盈利，当送股或转增股本后会有不同程度的下降，从而给人造成错觉，以为公司的盈利能力下降了。其实公司的盈利能力并不会因为股本计量规则的变化而变化，而净资产收益率的数值在这种情况下是不会变化的。
对于IPO企业来讲，通过招股说明书可以看到，公司往往在上市前几年有不错的净资产收益率。但是，上市之后净资产收益率会明显下滑。这是因为IPO定价依据不是每股净资产，而是该行业平均PE水平，因此IPO价格一般会大大高于每股净资产。
当新的募集资金进入公司后，企业净资产陡然增加。然而，募集资金兑现利润要经历项目建设、新产品市场宣传和推广等阶段，募集项目的业绩往往要几年后才体现出来，因此净资产收益率会有大幅下滑。募集资金越多，这种现象越明显。有一个很有名的杜邦财务分析模型用来分析净资产收益率。杜邦财务分析模型的发明人F.Donaldson Brown原来是一名电气工程师，后来加入了杜邦公司财务部门。当时杜邦购买了通用汽车23%的股票，F.Donaldson Brown用该模型重新梳理通用汽车公司内部复杂的财务结构，取得了成功。美国各大公司纷纷仿效，从而使得杜邦财务分析模型名声大噪。在很长时间内，杜邦模型在财务分析领域一直保持着主导地位。
根据杜邦模型公式：
净资产收益率=净利润/净资产
=《净利润/销售收入》×《销售收入/总资产》×《总资产/净资产》
=销售净利率×资产周转率×财务杠杆比率
销售利润率可以视为盈利指标，资产周转率可以视为流动性指标，杠杆比率可以视为安全性指标，三者之间存在一定的内在联系。
对杜邦公式运用的传统说法是：既然净资产收益率取决于销售净利率、资产周转率和财务杠杆比率三大因素，提升这三项指标就可以提升净资产收益率。比如，提高产品售价可以提升销售净利率；增加销售额可以提高资产周转率；尽量多借钱办事，借鸡生蛋，可以提升财务杠杆比率。
上述道理很简单，但是做起来却很难。哪个企业不想把产品卖个好价格？如果价格上涨，销售净利率是提升了，可是代价很可能是销售额的下降，从而带来资产周转率的下降，一升一降，最终净资产收益率不见得提高。说不定资产周转率下降的幅度大于销售净利率上升的幅度，净资产收益率可能还会下降。
如果大举借债，固然可以提升财务杠杆率，可是若没有一定自有资金比例和资产抵押，银行怎肯大笔放贷呢？此外，举债过多会使财务费用高企，净利润下降，销售净利率随之下降，又是一升一降，最后净资产收益率也不见得提高。
杜邦财务分析模型中的销售净利率、资产周转率和财务杠杆比率与企业盈利能力之间仅仅是现象与本质的关系，销售净利率、资产周转率和财务杠杆比率仅仅是事后会计表象数字。企业出业绩并不是靠财务指标和财务游戏，而应靠产品本身的真功夫。
由此可见，杜邦财务分析模型只可用于参考，似乎有点“事后诸葛亮”的味道。运用此模型可能会发现问题，但却不能解决问题。
另外一种常用的财务分析方法是沃尔比重评分法。沃尔比重评分法将选定的财务比率用线性关系结合起来，并分别给定各自的分数比重，然后通过与标准比率进行比较，确定各项指标的得分及总体指标的累计分数，对各项评价指标计分并计算综合分数，形成评价结果，从而评判企业财务状况。
沃尔比重评分法的最大缺陷在于如何做到客观分配指标的权重，各个指标权重不同，结果肯定大相径庭，甚至结论是相反的。沃尔比重评分法的前提是各个指标权重分配合理，不过这个前提本身就是不严谨的，如果一栋大厦建立在假设的沙石上，又怎么能依赖这座大厦呢？
ROE假象
中国会计准则规定，会计核算包括4大前提和13大原则。4大前提包括会计主体、持续经营、会计分期和货币计量；13大原则包括客观性原则、可比性原则、明晰性原则、历史成本原则、实质重于形式原则、权责发生制原则、及时性原则、划分收益性支出与资本性支出原则、配比性原则、相关性原则、一贯性原则、谨慎性原则、重要性原则。
也就是说，会计报表体现的是在一系列人为设定的规则下核算后的数据，规则不同，数据结果也不同。企业业绩是按照设定规则算出来的，“所谓利润，即非利润，是名利润”。而且，规则要在保证一定客观性的前提下，兼顾核算的经济性和阅读者的易读性。
中国会计准则主要是在借鉴和参考美国会计准则的基础上生成的，与美国会计准则很相近。世界各国的会计准则并不完全相同，核算方法规则有一定差异。因此，同一个跨国公司，按照欧洲的会计准则与按照美国的会计准则，核算后的利润结果可能截然相反，甚至在一个地方是盈利的，而在另外一个地方是亏损的。
比如，香港上市的SOHO《中国》公司2012年营业额只有153亿元人民币，但是净利润却高达106亿元，而2011年其净利润只有39亿元，业绩大幅提升的原因在于会计核算中计入了高达96亿元的投资物业评估增值。投资物业评估增值是中国香港地区的一种特殊会计制度安排，受益于大陆商业房产的兴旺，一些在港上市的商业地产公司取得了较高的会计利润。但是在A股市场，按照中国会计准则所要求的历史成本原则，物业评估增值是不允许计入利润的。
因此，投资者要重视财务分析，但也不要迷信会计指标，单纯依靠会计指标进行选股的方法不足取。会计指标反映的是过往经营业绩，用历史简单推断未来，很有可能犯刻舟求剑的低级错误。
当然，也不能因为会计指标的局限性而否定财务分析的作用，就像不能因为经济学家不能预测经济危机而否定经济学的价值。会计指标要灵活运用，要知其然，更要知其所以然。要像庖丁解牛一样，手里有刀似无刀，对会计指标的运用要达到游刃有余的境界。
根据定义，ROE是净利润与账面净资产的比率。根据中国会计核算的历史成本原则，公司取得一项资产入账时是以历史成交价格入账的，哪怕今后资产升值了，会计上还应记录原始账面价格《有的国家会计准则允许在一定条件下调高资产账面价值》。所以，如果企业成立比较早，设备更新比较慢，由于当初企业开办资金投入比较低，企业净资产还停留在当初较小规模。在通货膨胀的大环境下，产品价格会“被上涨”，营业收入和净利润也会水涨船高。这样一来，ROE的分母相对不变，分子相对变大，ROE数值就相对虚高一些，有一定水分。举个例子，一套房子，10年前购置成本约30万元，会计账面价值为30万元，年租金为0.9万元，租金回报率《ROE》为3%。10年后，房价上涨到100万元，租金上涨一倍到1.8万元，租金回报率为6%，租金回报率看似比10年前提高了一倍，但实际上以重置价计算的真实租金回报率只有1.8%，比以前小了。这就是会计记账历史成本原则所造成的ROE假象。
换种说法，对于原房东来说，10年后的ROE是6%。若将房子以100万元卖掉，新房东的ROE只有1.8%。对应于资本市场，上市公司“原始股”股东就是上例中的原房东，二级市场股票投资者就是新房东。股票投资者以数倍乃至数十倍的价格从“原始股”股东手里购得股票，其真实ROE要大打折扣。因此，ROE指标更适用于原始股东而非二级市场股票投资者。对于“原始股”股东而言，ROE就是投资回报率，如果企业ROE达到20%以上，意味着“原始股”股东5年就可以收回投资。对于二级市场股票投资者而言，ROE除以市净率《股价与每股账面净资产的比率》才是投资回报率，恰恰是市盈率PE的倒数。
这就是会计核算的勾稽关系，它是指某个会计报表和另一个会计报表之间以及本会计报表项目间内在逻辑对应关系，如果不相等或不对应，则说明会计报表的编制有问题。投资者如果掌握了会计核算的内在原理，在使用会计指标时就可以了然于胸，运用自如。
上述例子引申出一个问题：为什么原始股一旦上市，交易价格就会上升几倍甚至几十倍，同一股份为什么在上市前后有如此大的价格差别呢？
这个问题可以用一个比方来解释：企业好比是一只可以下蛋的母鸡，假设最初小母鸡崽值2元钱，饲养成本又花了2元钱，则母鸡账面成本是4元钱《企业原始投入成本》。如果母鸡每年下一个蛋，售价1元（企业盈利），则母鸡的投资回报率就是每年25%，相当于4倍市盈率。
某一天“母鸡”上市了，IPO定价以市盈率为准。一般情况下，市盈率总是在存款利息的倒数和贷款利息的倒数之间波动。比如说，存款利息3%，贷款利息6%，那么市盈率的范围大致在17~33倍之间。如果取中间数25倍市盈率《年回报率4%》来定价，那么IPO价格就是25元--相当于原始股价的6.25倍！
如果这只“母鸡”成长性非常好，下蛋数量每年持续增长。第一年1只蛋，第二年1.3只，并以此递推，那么股价则以PEG来定价。PEG《PE/ GROWTH，即市盈率/利润增长率》是针对成长性企业的定价指标，PEG一般等于1，越低意味着投资价值越大。由于“母鸡”良好的成长性，市场会给出32.5倍的PE水平，对应股价上涨为32.5元。
由此可以看出，在自由、自愿的交易原则下，资本市场具有价格发现功能，是企业变现自身价值的平台。并不是上市让企业变得更值钱，而是上市让企业找到了自己的真实价值。事实上，决定股价高低以及企业价值的最终因素是盈利回报水平和成长性。
